Effects of Inflation Control Programs on Expected Real Interest Rates (Effets exercés par les programmes de lutte contre l'inflation sur les taux d'intérêt réels prévus) (Efectos de los programas de control de la inflación en los tipos de interés reales previstos)

The three major findings of this paper are the following: (1) Programs of monetary restraint tend to result in higher real interest rates because when they are initially implemented, they result in surprise monetary stringency. The magnitude of negative money surprises in the second quarter of 1981 is estimated to have added two to three percentage points to both real and nominal interest rates. (2) An increase in the fiscal deficit can raise the real rate if it raises the ratio of total borrowing to gross national product (GNP), but the usual effect of a larger ratio of the budget deficit to GNP is to lower the real rate. This apparent paradox is caused by the fact that the ratio of total borrowing to GNP typically moves inversely with respect to the ratio of the budget deficit to GNP, since deficits often increase during recessions when total demand on credit markets is weak. (3) The equation estimated to explain interest rate behavior consistently underpredicts interest rates in 1981. This suggests not only that some change in underlying structural relationships may have taken place but also that special circumstances, such as the new tax incentives for U.S. business and large projected federal budget deficits in the United States, may have had some effects on interest rates. /// Les trois principales constatations faites dans cette étude sont les suivantes: 1) Les programmes d'austérité monétaire se traduisent en général par une hausse des taux d'intérêt réels parce qu'au début de leur application ils provoquent un resserrement monétaire inattendu. On estime que les surprises monétaires négatives au deuxième trimestre de 1981 ont été d'une telle ampleur qu'elles ont ajouté deux à trois points de pourcentage aux taux d'intérêt réels et nominaux. 2) Une augmentation du déficit des finances publiques peut relever le taux réel si elle accroît le ratio emprunts globaux/produit national brut (PNB), mais un ratio déficit budgétaire/PNB plus élevé a généralement pour effet d'abaisser le taux réel. Ce paradoxe apparent vient de ce que le ratio emprunts globaux/PNB évolue normalement en sens inverse du ratio déficit budgétaire/PNB, puisque les déficits augmentent souvent en période de récession, quand la demande totale sur les marchés du crédit est faible. 3) L'équation estimée pour expliquer le comportement des taux d'intérêt prévoit régulièrement des taux d'intérêt inférieurs aux taux observés en 1981. Cela donne à penser non seulement que les rapports structurels fondamentaux ont peut-être subi quelques changements, mais, aussi, que des circonstances spéciales, telles que les nouvelles mesures fiscales prises en faveur des entreprises américaines et les déficits massifs du budget fédéral projetés aux Etats-Unis, ont peut-être exercé des effets sur les taux d'intérêt. /// Las tres conclusiones principales de este trabajo son las siguientes: 1) Los programas de restricción monetaria en general dan como resultado tipos de interés reales más elevados porque, cuando se inicia su aplicación, producen una escasez monetaria por sorpresa. Se calcula que debido a la magnitud de las sorpresas monetarias negativas del segundo trimestre de 1981 los tipos de interés reales y nominales aumentaron de dos a tres puntos porcentuales. 2) Un aumento del déficit presupuestario puede hacer subir el tipo real si eleva la razón entre el total de empréstitos y el producto nacional bruto (PNB), pero el efecto que suele tener una razón más alta entre el déficit presupuestario y el PNB consiste en una baja del tipo real. Esta aparente paradoja es provocada por el hecho de que la razón entre el total de empréstitos y el PNB normalmente varía en sentido inverso de la razón entre el déficit presupuestario y el PNB, dado que los déficit suelen aumentar durante las recesiones, en que hay menos demanda total en los mercados de crédito. 3) La ecuación calculada para explicar el comportamiento de los tipos de interés predice sistemáticamente tipos más bajos que los tipos efectivos de 1981. Esto indica no sólo que pueden haberse producido algunas variaciones en las relaciones estructurales básicas sino también que algunas circunstancias especiales, como por ejemplo los nuevos incentivos tributarios para las empresas de Estados Unidos y los grandes déficit del presupuesto federal previstos en ese país, pueden haber repercutido en los tipos de interés.