La presión financiera y el comportamiento reciente de la inversión productiva privada en España

En una economía «de libro de texto» en la que las empresas y las familias pueden prestar y tomar prestado sin otra restricción que la puramente presupuestaria, la posición patrimonial de cada sector no condiciona, per se, sus decisiones de gasto. En la mayoría de los sistemas económicos, por el contrario, existen fricciones que los alejan de esa economía ideal. Así, por ejemplo, en el mercado de crédito la información que tienen prestamistas y prestatarios sobre la verdadera rentabilidad esperada de las inversiones para las que se solicitan los fondos es claramente diferente. Esta asimetría informativa se traduce, normalmente, en la exigencia por parte de los bancos de determinadas garantías antes de la concesión de un préstamo. En estas condiciones, las variaciones en la situación financiera de los agentes pueden afectar a su disponibilidad de financiación y, por esta vía, condicionar sus decisiones de consumo o inversión. En este contexto, existe evidencia empírica en el caso español que, a partir de la información que sobre empresas individuales proporciona la Central de Balances del Banco de España, confirma la existencia de una influencia significativa sobre sus decisiones de inversión, de un conjunto de variables que permiten caracterizar la situación financiera de cada sociedad: su ratio de endeudamiento, la carga financiera que soportan en relación con sus ingresos y su rentabilidad [véanse Benito y Hernando (2002), o Hernando y Martínez-Carrascal (2003)]. En los estudios a nivel agregado disponibles, por el contrario, la presión financiera sobre el conjunto de las compañías se suele aproximar por el cash-flow sectorial, que es un indicador útil pero imperfecto de la situación financiera de las sociedades, ya que no tiene en cuenta aspectos relevantes como, por ejemplo, los relacionados con el nivel de deuda y su servicio. La carga financiera o el endeudamiento sectorial no resultan normalmente significativas en las estimaciones a nivel macroeconómico. Es preciso tener en cuenta, no obstante, que los indicadores que se utilizan en dichas estimaciones caracterizan la situación promedio del sector pero ignoran cómo se distribuye la presión financiera entre las empresas individuales. De este modo, un determinado valor de, por ejemplo, la carga financiera agregada es compatible tanto con un escenario en el que todas las sociedades se encuentran en la misma situación como con otro alternativo en el que coexisten compañías en una posición holgada con otras sujetas a un mayor grado de presión financiera. Ahora bien, si, como parece razonable, los efectos de esta variable sobre las decisiones de gasto comienzan a producirse solo cuando se cruzan determinados umbrales críticos, es fácil construir ejemplos en los que la ratio agregada no supera dicho umbral, mientras que sí lo sobrepasarían las de algunas empresas. En tal caso, en la ratio agregada se diluirían las restricciones financieras a las que se enfrenta un determinado grupo de agentes que, sin embargo, puede resultar relevante para determinar el nivel de inversión del sector. Este artículo analiza la utilidad del indicador sintético de presión financiera basado en información de carácter microeconómico propuesto en Hernando y Martínez-Carrascal (2003), para explicar el comportamiento de la inversión productiva agregada de las sociedades no financieras españolas. Dicha capacidad explicativa se estudia en el marco del modelo macroeconómico trimestral del Banco de España (MTBE), que modeliza explícitamente la inversión productiva privada de las empresas españolas. El artículo se estructura de la siguiente manera: tras esta introducción, se describe brevemente la especificación y los parámetros estimados de la ecuación de inversión del MTBE. A continuación, se resume cómo se construye el indicador sintético de presión financiera y se presentan los resultados de su inclusión en la ecuación anterior. Finalmente, en la última sección se extraen las principales conclusiones del análisis.