Análisis de las magnitudes monetarias dentro de la UEM

La incorporación de España a la tercera fase de la Unión Económica y Monetaria (UEM) y la ejecución de una política monetaria única para el conjunto de la zona del euro han supuesto que el análisis de las variables monetarias y financieras que venía realizando el Banco de España haya cambiado sustancialmente. El enfoque tradicional basado en el seguimiento de un agregado amplio de liquidez, como ALP, y en la realización de un completo ejercicio de programación monetaria, en el que se trataba de buscar la coherencia entre ese agregado monetario y sus contrapartidas, ha perdido actualmente su validez, ya que la política monetaria única no se guía por criterios nacionales, sino por las condiciones del conjunto de países que integran la UEM. En este sentido, los únicos agregados monetarios y crediticios relevantes para la conducción de la política monetaria europea son los que se definen para el conjunto de la UEM. Además, para conseguir que la política monetaria sea eficaz, es necesario que sus mensajes y señales sean claros, lo que, en el ámbito europeo, exige que el análisis de la política monetaria esté coordinado entre los bancos centrales nacionales y el Banco Central Europeo. Aunque no va a ser objeto de estudio en este artículo, también el análisis de los tipos de interés de los mercados financieros nacionales se ha modificado significativamente a partir de 1999. En efecto, la creación de la moneda única ha supuesto eliminar una de las barreras que impedía la completa integración de los mercados financieros y ha conducido a que los tipos de interés negociados en los mercados financieros mayoristas de los distintos países de la UEM se hayan aproximado extraordinariamente. De esta forma, el análisis que la política monetaria realiza sobre los tipos de interés de los mercados monetarios y de deuda pública —y sobre la curva de rendimientos que esos mercados definen— también puede prescindir, en gran medida, de las particularidades nacionales. Sin embargo, al mismo tiempo, persiste el interés por conocer mejor la forma en que los agentes económicos residentes en el propio país adoptan sus decisiones financieras y las repercusiones que estas tienen sobre la situación económica. También resulta relevante evaluar la manera en que la política monetaria única afecta a los incentivos que tienen los agentes nacionales para ahorrar, invertir, endeudarse o gastar, entre otras cosas, con el fin de que las otras vertientes de la política económica que quedan bajo el control de las autoridades nacionales puedan ejercer el correspondiente papel estabilizador. La información sobre los activos financieros y los pasivos de los principales sectores económicos del país permite examinar, además, la estructura financiera de la nación y detectar la existencia de riesgos de desequilibrio en las cuentas sectoriales. Finalmente, este análisis de base nacional también contribuye a enriquecer el que el Eurosistema —esto es, los bancos centrales nacionales de los países que han adoptado el euro como moneda única y el BCE— debe realizar de la situación económica en el conjunto de la UEM. Este artículo resume los principales cambios que se han producido en la forma de realizar el análisis monetario y financiero tras el paso al área monetaria común. Para ello, en el apartado 2 se describen brevemente qué agregados monetarios y crediticios sigue regularmente la autoridad monetaria europea y qué papel desempeñan las contribuciones nacionales en la evaluación de los mismos, y termina examinando las razones por las que esas contribuciones no resultan adecuadas para realizar un análisis puramente nacional de la situación financiera. Las variables alternativas que ha construido el Banco de España para poder producir ese análisis se presentan en el apartado 3. Finalmente, se incluyen unas breves conclusiones.