El tipo de interés real mundial: evolución histórica y perspectivas

El tipo de interés real —es decir, la rentabilidad nominal de los activos una vez descontada la inflación esperada— es una variable macroeconómica clave, ya que determina las decisiones intertemporales de inversión y consumo de los agentes económicos. El tipo de interés real de equilibrio es aquel que iguala la oferta (ahorro) a la demanda (inversión) de fondos prestables o, en otros términos, es aquel que equipara la productividad marginal del capital con la compensación que hay que dar a los ahorradores por retrasar su consumo. Este concepto está estrechamente vinculado al de tipo de interés real «natural» utilizado habitualmente en la literatura de ciclos económicos, que se define como aquel coherente con la utilización de todos los recursos productivos en una economía sin ningún tipo de fricciones financieras o reales [Wicksell (1898)]. Este tipo de interés natural mide la rentabilidad asociada al crecimiento potencial de la economía y depende de parámetros fundamentales como el crecimiento de la productividad y de la población o la elasticidad de sustitución intertemporal de los consumidores, que mide su flexibilidad para retrasar su consumo. La creciente integración comercial y financiera de las últimas décadas ha propiciado que los tipos de interés reales de cada economía estén cada vez más condicionados por los desarrollos internacionales. La progresiva apertura de las economías, con crecientes flujos comerciales y financieros, ha permitido que las economías con necesidades de inversión no cubiertas por su ahorro interno puedan recurrir al exceso de ahorro de otros países, de forma que la financiación fluya hacía los países donde es más rentable, generando ganan cias globales. Así, se puede definir un tipo de interés real mundial como aquel que iguala la oferta y la demanda de fondos prestables a escala global. Con esta perspectiva, la evolución de los tipos de interés reales está cada vez más determinada por factores comunes a todos los países que dependen del ahorro y de la inversión mundiales. Existe bastante evidencia de que los tipos de interés reales se han ido reduciendo progresivamente desde los años ochenta en la mayoría de las economías avanzadas y emergentes, hasta situarse en niveles muy bajos en la actualidad. La persistencia de esta tendencia y su profundización durante la crisis financiera global han llevado a plantear una serie de cuestiones muy relevantes en diferentes ámbitos [Teulings y Baldwin (2014)]. Por un lado, cabe plantearse en qué medida el hecho de que el tipo de interés natural pueda estar en niveles muy bajos (incluso negativos, si se producen perturbaciones macroeconómicas ad versas) dificulta la tarea de la política monetaria para llevar el tipo de interés hacia ese nivel natural en el contexto actual de persistencia de bajas tasas de inflación, que requeriría situar los tipos de interés nominales en valores significativamente negativos [Summers (2014)]. Por otro lado, la permanencia de tipos de interés en niveles excesivamente bajos durante períodos prolongados plantea la cuestión de sus implicaciones para la estabilidad financiera. Por último, cabe preguntarse si esta situación lo que refleja es una reducción sustancial del crecimiento potencial a escala global. En este contexto, el presente artículo analiza con una perspectiva global los determinantes de esta tendencia, discutiendo hasta qué punto es previsible que se mantenga en el medio y largo plazo. Para ello, en la siguiente sección se hace un repaso de los principales hechos estilizados en la evolución de los tipos de interés reales. En la sección tercera se discuten los determinantes que la literatura ha relacionado con las tendencias observa das, diferenciando entre diversos períodos temporales y destacando la influencia de las economías emergentes, desde comienzos de este siglo, y de otros factores que han actuado a raíz de la crisis financiera global. La sección cuarta discute algunas tendencias de medio y largo plazo que pueden afectar a la evolución futura de los tipos de interés.